Trong quá trình đầu tư trên thị trường chứng khoán, các nhóm cổ phiếu sẽ có những chu kỳ giai đoạn phát triển khác nhau, người phân tích cần nắm được những kỹ năng phân tích từng nhóm ngành để áp dụng vào từng giai đoạn cụ thể.
Ở TTCK Việt Nam thì nhóm cổ phiếu chứng khoán niêm yết khoảng trên 10 công ty, tuy nhiên để đầu tư/đầu cơ được thì không nhiều, do đó việc nghiên cứu về nhóm ngành này được nhiều người xem nhẹ. Ở trong nội dung bài viết này, tôi xin lược qua một vài khái niệm quan trọng về ngành trước khi NĐT quyết định đầu tư.
1. Nguồn thu chính
Các công ty chứng khoán hoạt động với các nguồn thu chính từ các nghiệp vụ được ủy ban chứng khoán cấp phép, trong đó có:
- Môi giới chứng khoán/cho vay ký quỹ;
- Tự doanh chứng khoán;
- Bảo lãnh phát hành chứng khoán;
- Tư vấn đầu tư chứng khoán.
Tùy quy mô của mỗi công ty, nhưng hầu hết lợi nhuận tập trung vào ba mảng dịch vụ đầu tiên, còn dịch vụ tư vấn đầu tư gần như là hỗ trợ cho các nghiệp vụ phía trên trong quá trình hoạt động. Do đó phân tích/dự báo được nguồn thu từ ba nghiệp vụ chính là môi giới, tự doanh và tư vấn bảo lãnh phát hành thì có thể tính toán được giá trị tiềm năng của công ty.
2. Cách tính toán
Đối với hoạt động môi giới/cho vay margin, thì sẽ có vài cách tính như sau:
– Đầu tiên là tính toán về % thị phần của công ty, cái này được báo cáo định kỳ hàng quý, và sẽ có nhiều công ty không thuộc top 10 nên NĐT không thể kiểm tra được số này, nhưng yên tâm, những cổ phiếu đó không hấp dẫn để đầu tư đâu.
– Thứ hai là khảo sát mức phí trung bình của công ty đó thông qua biểu phí niêm yết trên website hoặc gọi điện cho môi giới kiểm tra.
– Bước ba kiểm tra chéo bằng cách lấy doanh thu phí trên báo cáo quý để so sánh với thị phần của quý trước đó để xem so với thực tế thì mức tính toán sẽ là bao nhiêu. Điều này cần làm là vì có thể một vài công ty có thị phần cao nhờ ưu đãi phí cho KH tổ chức trong một giai đoạn nào đó nhằm chiếm thị phần.
– Cuối cùng là dựa trên báo cáo tài chính để xác định nguồn dư nợ cho vay trung bình * lãi suất vay margin đang áp dụng trong quý * hệ số sử dụng, để đưa ra doanh thu từ hoạt động cho vay. Con số lãi suất cho vay trung bình và so với lãi suất huy động trung bình cũng có thể ước lượng đượng tỷ lệ tiền lợi nhuận ở mục này.
Như vậy, bạn đã tính tương đối được doanh thu phí của mảng môi giới công ty, mảng này là quan trọng nhất, mặc dù nó không phải là mảng có LN lớn nhất nhưng cho thấy trong mắn NĐT công ty đó đang như thế nào. Ngoài ra, còn phải xem tính ổn định của mảng này, hạn chế trường hợp một vài công ty kéo được deal làm giá cổ phiếu nào đó tăng thị phần trong một quý nào đó.
Ở giai đoạn thị trường thanh khoản cao, cho dù công ty duy trì thị phần như cũ thì doanh thu mảng này cũng tăng lên đáng kể và ngược lại.
Đối với hoạt động tự doanh
Phần này các bạn nên tính toán ở ba mảng hạch toán trên BCTC là FVTPL, AFS và HTM, chi tiết cụ thể sẽ được trình bày ở phần 3 (bên dưới).
Các bạn nên lập một bảng excel và dự báo danh mục tự doanh cho quý tiếp theo, điều này giúp bạn tạo sự khác biệt hơn những người phân tích khác và hơn cả kế toán trưởng công ty đó luôn.
Nhiều công ty chứng khoán có hoạt động tự doanh khá lớn, do đó nhiều khi họ sẽ dùng kỹ thuật làm giá/giữ giá/tạo giá (ảo) để làm ảnh hưởng đến khoảng mục lợi nhuận. Tuy nhiên, trong những giai đoạn nhất định thì chính mục này tạo ra sự khách biệt và cho các bạn cơ hội đầu tư cực lớn, vì dụ lúc khủng hoảng Covid 19 trong quý 1/2020, giá các cổ phiếu trong danh mục tự doanh giảm mạnh tại ngày chốt số quý 31/3/2020.
Nhìn chung, giai đoạn thị trường tăng giá mạnh và các cổ phiếu trong danh mục của công ty chứng khoán tăng giá thì họ sẽ có nhiều lợi nhuận hơn từ mảng này và ngược lại.
Đối với hoạt động tư vấn và bảo lãnh phát hành
Thị phần tư vấn bảo lãnh gần như nằm ở Top 10 các công ty chứng khoán lớn, đặc biệt trong đó chỉ hầu như tập trung ở top 5 công ty có truyền thống này. Các công ty còn lại có làm mảng này nhưng chỉ là các deal nhỏ nên không mang lại quá nhiều lợi ích xứng đáng cho các bạn phải mất công phân tích, mà cho dù có thì phân tích cũng không quá khó.
Các deal lớn mang lại nhiều giá trị thì sẽ rất nổi bật, các bạn có thể hỏi thăm dò xem công ty nào tư vấn và đánh giá mức độ của từng deal.
Nhìn chung, phí tư vấn từ 0.5%-2% giá trị deal thì cũng không mảng lại doanh thu quá lớn, nhưng hệ thống tư vấn nó là khép kín, mang về doanh thu chéo cho môi giới và đặc biệt là Tự doanh có thể trading ngay trong thời gian ngắn và mang lại lợi nhuận vài chục tỷ nhờ hệ thống phân phối của môi giới bán lại cho khách hàng.
Do đó, các công ty chứng khoán lớn có lợi nhuận chủ yếu từ tự doanh, nhưng lại là lợi ích chéo từ thị phần môi giới, các deal tư vấn, lượng khách hàng tổ chức… Trong giai đoạn thị trường ưa thích các hoạt động M&A, thoái vốn, niêm yết…thì mảng này và tự doanh của công ty chứng khoán sẽ phát triển và mang lại lợi nhuận rất lớn.
Tiêu biểu có SSI, HCM, VCI, VCBs, BSC, MBS….là có hệ thống phân phối đủ lớn, khác hàng tổ chức/cá nhân nhiều, và có đội tự doanh mạnh.
3. Các điểm cần chú ý khi xem báo cáo tài chính của ngành chứng khoán
Ngành chứng khoán nói riêng và tài chính nói chung có những đặc thù riêng có nên không thể áp dụng các phương pháp phân tích đánh giá báo cáo tài chính như các đối tượng doanh nghiệp khác. Đối với ngành này, điều quan trọng nhất là xem xét doanh nghiệp mục tiêu có thể mạnh và chiến lược kinh doanh thuộc những mảng nào để chúng ta chú trọng vào phân tich chi tiết thế mạnh đó:
Thứ nhất theo quy định có hiệu lực từ đầu năm 2017 Công ty chứng khoán có 3 loại tài sản tài chính (TSTC) là: FVTPL, AFS và HTM.
– HTM chủ yếu là tiền gửi ngân hàng (ở mốt số công ty có khoản mục này rất lớn như SSI, VND là do họ có nghiệp vụ kinh doanh nguồn vốn hưởng chênh lãi suất) nên không liên quan đến việc ghi nhận lãi không thường xuyên từ danh mục tự doanh. Còn lại là FVTPL và AFS.
– Tài sản tài chính ghi nhận qua lãi lỗ (FVTPL) – theo quy định mới, TSTC FVTPL sẽ được hạch toán theo giá thị trường thay vì giá vốn điều chỉnh cho các khoản lỗ chưa thực hiện từ 2016 trở về trước. Theo đó các khoản lãi chưa thực hiện nhờ thị giá cao hơn giá vốn sẽ được ghi nhận cho dù chứng khoán đã được bán hay chưa và thị giá vào ngày cuối quý trước sẽ được lấy làm giá để tính lỗ/lãi chưa thực hiện cho quý tiếp theo.
– Tài sản tài chính sẵn sàng để bán (AFS): lãi/ lỗ chưa thực hiện sẽ không hạch toán trên bảng báo cáo kết quả kinh doanh. Lỗ chưa thực hiện sẽ đi vào bảng có tên “báo cáo thu nhập toàn diện khác”. Sau đó được ghi nhận trực tiếp vào mục “đánh giá lại tài sản” trong phần vốn chủ sở hữu trên bảng cân đối kế toán. Lãi chưa thực hiện (thị giá cao hơn giá vốn) sẽ không được ghi nhận vào lợi nhuận. Đến khi chứng khoán được bán thì khoản lãi này mới được ghi nhận vào lợi nhuận trên bảng báo cáo kết quả kinh doanh.
– Việc phân loại TSTC FVTPL và AFS có thể gây khó hiểu cho nhà đầu tư do các công ty chứng khoán được phép phân loại TSTC là FVTPL hay AFS theo mong muốn chủ quan của họ. Do vậy các công ty chứng khoán sẽ có chính sách riêng khi phân loại các TSTC này.
Thứ hai đánh giá hiệu quả kinh doanh từng mảng của công ty chứng khoán:
– Khác với các doanh nghiệp sản xuất thương mại hay các loại hình khác doanh thu và chi phí ghi trên báo có KQKD là con số tổng hợp, đối với công ty chứng khoán doanh thu và chi phí của từng mảng được tách biệt rất rõ ràng và chi tiết. Do đó tính hiệu quả kinh doanh của mỗi mảng thường rất đơn giản, chúng ta lấy doanh thu của từng mảng trừ đi chi phí là ra lợi nhuận gộp của mỗi mảng đó
– Những công ty chứng khoán có thị phần môi giới lớn nhất thường đi kèm với đó là kết quả kinh doanh từ cho vay ký quỹ cũng rất lớn. Tuy nhiên, rủi ro đối với hoạt động cho vay cũng tương đối lớn bởi nhiều công ty chứng khoán đẩy mạnh cho vay và quản lý lỏng lẻo đã gặp rủi ro nợ xấu và thua lỗ rất lớn trong các năm 2010-2014. Do đó, chúng ta cần tìm hiểu, thu thập các thông tin ngoài lề về hoạt động cho vay, danh mục cho vay, phương thức QTRR mà công ty chứng khoán đó đang làm
– Các công ty chứng khoán có tài khoản HTM lớn thường đi kèm với nợ vay rất lớn để phục vụ cho kinh doanh nguồn vốn, đây là các khoản gửi rất an toàn. Do đó không hẳn những công ty chứng khoán này có nợ vay cao hơn vốn chủ sở hữu nhiều mà có rủi ro cao hơn các công ty khác.
– Rủi ro lớn nhất đối với một công ty chứng khoán thường là rủi ro đến từ danh mục tự doanh lớn (FVTPL và AFS) nên khi đầu tư chúng ta luôn phải lưu ý theo sát các cổ phiếu chiếm tỷ trọng lớn trong danh mục tự doanh của họ để tránh các rủi ro cổ phiếu giảm mạnh gây thua lỗ cho công ty chứng khoán
– Các công ty chứng khoán có mảng ngân hàng đầu tư mạnh thường sẽ có mảng thu xếp vốn hiệu quả và khách hàng tổ chức phát triển hơn.
Thứ ba đánh giá dòng tiền của công ty chứng khoán rất khác với các loại hình kinh doanh khác
– Đối với 1 doanh nghiệp phi tài chính thì dòng tiền ra và vào của công ty vô cùng quan trọng, còn đối với các công ty chứng khoán dòng tiền không có nhiều ý nghĩa so với chất lượng tài sản trong bảng cân đối kế toán và hiệu quả kinh doanh bền vững của từng mảng trong bảng báo cáo kết quả kinh doanh
– Lưu chuyển từ hoạt động đầu tư thường rất nhỏ và có thể bỏ qua ngay do: 1.Công ty chứng khoán đầu tư rất ít vào tài sản cố định; 2. Nếu có đầu tư tài chính lớn thì với công ty chứng khoán đó thuộc hoạt động kinh doanh chứ không phải hoạt động đầu tư.
– Lưu chuyển từ hoạt động kinh doanh của công ty chứng khoán âm nhiều năm liên tiếp không hẳn là xấu thậm chí còn rất tốt: ngoài việc phụ thuộc lãi lỗ kinh doanh thì vấn đề quan trọng nhất là nó phụ thuộc vào việc mở rộng kinh doanh của công ty. Nếu 1 công ty chứng khoản mở rộng đầu tư vào các tài sản tài chính thì dòng tiền kinh doanh luôn âm.
– Lưu chuyển hoạt động tài chính dương nhiều chưa chắc đã xấu thậm chí còn tốt nếu việc dương là do hoạt động kinh doanh mở rộng mạnh (ở Việt Nam các công ty chứng khoán lớn đều mở rộng không ngừng hàng năm)
– Tiền và tương đương tiền của các công ty chứng khoán không quan trọng bằng các tài sản tài chính của công ty chất lượng có tốt không, vì khác với các loại hình khác các tài sản tài chính rất dễ chuyển đổi thành tiền nếu có chất lượng tốt với chí phí chuyển đổi rất thấp. Do đó các công ty chứng khoán hiệu quả thường không dự trữ tiền mặt nhiều như các ngành khác.
4. Phương pháp định giá thường dùng với ngành chứng khoán
Do đặc thù là ngành có tính chất chu kỳ và phụ thuộc vào sự biến động của thị trường chứng khoán rất cao, ngoài ra đây là ngành tài chính (một ngành kinh doanh tiền). Chính vì thế người ta thường định giá theo phương pháp kết hợp giữa P/B và P/E
– Dùng P/E để định giá mảng kinh doanh môi giới, ngân hàng đầu tư
– Dùng P/B định giá cho mảng kinh doanh nguồn vốn, tự doanh, cho vay ký quỹ
Nguồn: Lão Trịnh
